Albert Edwards is allesbehalve fan van de Fed. In 2005 noemde de SocGen strateeg Alan Greenspan al eens een ‘economische oorlogscrimineel’ en riep op om hem uit zijn ambt te zetten. Bernanke was volgens hem uit hetzelfde overmoedige hout gesneden. Edwards denkt dan ook dat de Fed onder Yellen opnieuw de geschiedenisboeken in zal gaan als veroorzaker van een gigantische financiële bubbel, namelijk die in bedrijfsobligaties. De kredietgroei bij banken liep in 2014 al fors op, tot historische piekniveaus. Kortom, Janet is te laat, aldus Edwards. Net als Greenspan in 2004.
Niet dat die nulrente de afgelopen jaren veel economische groei bracht. Want hoewel de vermogens van huishoudens door de stijgende huizenprijzen weer opkrabbelden, bleef de spaarquote met 5% relatief hoog. De kredietbubbel zit dus nu niet in hypotheken. Nee, ditmaal is het een explosie in bedrijfskrediet. En die komt 100% voor rekening van de Fed, aldus Edwards. Onderstaande grafiek laat zien dat de nettoschuld ten opzichte van de bedrijfswinsten de laatste jaren flink uit de hand loopt. De nettoschuld is de schuld na aftrek van kasgeld. EBITDA is de winst voor afschrijvingen, belastingen en rente.
En wat doen bedrijven met het geld dat ze lenen? Investeren in productiemiddelen? Nee, ze kopen simpelweg eigen aandelen in. Dat betekent dat de financiële structuur gevaarlijker wordt. Het bedrijf als geheel, uitgedrukt in de enterprise value (EV), blijft natuurlijk nog evenveel waard. Maar het deel gefinancierd met aandelen krimpt, terwijl de schulden oplopen. Dat betekent dat bij gelijkblijvende nettowinst de koers/winstverhouding (‘price/earnings’: PE) automatisch daalt. Want die betreft alleen de aandelen. Kijk je echter naar de relevante winst, EBITDA, ten opzichte van het hele bedrijf, EV, dan levert dat een beter beeld op dan de PE. Want de EV/EBITDA verandert niet door het inkopen van eigen aandelen gefinancierd met schulden. En dan zien we dat de aandelenmarkt door deze truc nu veel duurder is (rode lijn) dan optisch lijkt (blauwe lijn, waar de meeste analisten naar kijken). Zeker nu veel economische data – zoals verkoop tegen voorraden – al tegenvallen, is dit volgens Edwards het recept voor een ramp. De strateeg stelt dat we op een nieuwe recessie-veroorzakende tijdbom zitten, wachtend op de ontploffing. Edwards:
Ik geloof dat de Yellen Fed spoedig op dezelfde verachting getrakteerd zal worden als de Greenspan Fed in de nasleep van de financiële crisis van 2008. En ze zullen het verdienen.
<<< We hebben de ULTIEME gids voor de goudbelegger samengesteld >>>
