Soms krijg je precies waar je op hoopte. Na de -16,6% die de $100-miljoen-Citi-bonus Andy Hall in juli behaalde, lazen we al wel wat quotes her en der. Maar dit weekend dook de volledige brief van de oliegoeroe aan zijn beleggers op. En kunnen we precies zijn denkpatroon volgen. Allereerst ziet Hall ondanks de daling de fundamenten voor olie juist verbeteren:
Het wordt steeds duidelijker dat het enorme olieoverschot, dat de meeste analisten voorspelden voor het eerste halfjaar, er nooit is gekomen. Het huidige overschot ligt op 240 miljoen vaten, slechts de helft van de verwachting.
Het verschil komt vooral uit de enorme stijging van de vraag naar olie, zo stelt Hall:
Over de afgelopen vier weken lag de vraag naar olie in de VS maar liefst 7,2% hoger dan vorig jaar. China is goed voor 0,6 miljoen extra vaten per dag. India, dat per hoofd van de bevolking slechts 1,1 vat olie per jaar gebruikt tegen bijna 3 voor China, laat ook een sterke vraaggroei zien. Zelfs in Europa stijgt de vraag. Analisten verwachtten begin dit jaar wereldwijd een vraaggroei van 1 miljoen vaten per dag. Maar het zou ons niet verbazen als dit de 2 miljoen vaten gaat naderen.
Ook het aanbod zal geraakt worden door de halvering van olieprijzen. Dat gaat alleen iets langer duren. Marktvolgers denken dat Amerikaanse schalie-olieproducenten telkens hun productie zullen verhogen als de olieprijs naar $ 60 à $ 65 stijgt. Maar ze maken volgens Hall één grote denkfout:
Ze veronderstellen hiermee dat Amerikaanse schalie-olie de marginale, oftewel duurste producent is. Maar op langere termijn zijn ze dat zeker niet. Ook al gaat hun productie boven de $ 65 weer omhoog, dan is er elders op de wereld nog steeds een boel olieproductie oneconomisch.
En zonder herinvesteringen daalt die productie elk jaar met 5%. Onderstaande grafiek laat de hoeveelheid investeringen van de International Oil Companies (IOC) zien tegenover hun productie. De enorme stijgende kosten om de productie zelfs maar op peil te houden, wat de laatste jaren niet eens lukt, zijn veelzeggend.
En die IOC’s zoals Exxon, BP en Shell verlagen nu hun investeringen. Daarmee zullen de productiedalingen versnellen. Na 2016 pas vanwege de lange doorlooptijd, maar toch.
Schalie-olie niet oneindig
En ze zullen hun productie ook niet snel weer kunnen verhogen, mocht dat wenselijk zijn. Dat is belangrijk, want schalie-olie is ook niet oneindig. Hall:
Op een prijs van $ 65 kan de VS ongeveer 9 à 9,5 miljoen vaten per dag produceren – ongeveer waar we nu zitten. Om de productie fors te laten groeien, tot zeg 12 miljoen vaten, is een prijs van $ 75 nodig. Maar boven de $ 80 komt er amper nog wat bij. Veel hoger dan 15 miljoen vaten per dag is niet haalbaar.
Deze optelsom van vraag en aanbod zou in het begin van 2016 al tot een veel krappere oliemarkt moeten leiden, zo stelt Hall. OPEC heeft nog amper reservecapaciteit. Groei kan alleen komen van Irak of Iran. Maar Hall denkt dat OPEC de benodigde stijging niet kan leveren. En dan is er nog iets:
Met Jemen, IS en aanslagen in Saudi-Arabië zelf zijn de geopolitieke risico’s in de regio zelden hoger geweest. Maar van een risicopremie is in de olieprijzen niets terug te zien. Die noteren nu ook nog eens onder de marginale productiekosten op langere termijn. Vanwege dit, plus de continu verbeterende fundamenten, denken we dat de prijsrisico’s van olie aan de bovenkant liggen.